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自從《紐約時報》專欄作家瑪希....

後疫情時代

發表時間:2022-03-04 點閱:615
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正視各國政府大舉債風險

 
在世界經濟、貨幣和金融體系中發揮關鍵作用的已發展經濟體,其政府負債正經歷前所未有的成長。

若再不加以控制,一旦發生主權違約,其後果將較發展中國家更不堪設想。

在過去幾十年中,主權違約(Sovereign Default)事件主要發生在新興市場和發展中經濟體,例如1980年代的中南美洲債務危機,或1990年代和2000年代初期的一連串新興市場危機。

但這些事件由於對全球經濟造成動盪的程度及期間有限,發生的經濟體較小且常被視為邊陲,以致船過水無痕,並未引起學術界以及全球金融監理機構應有的注意。

2010年代上半,伴隨2008年美國次級房貸危機,產生歐元區非核心的國家一連串公共債務危機,則是一個警訊,顯示已開發國家對主權違約並無免疫能力。

截至目前,在世界經濟、貨幣和金融體系中發揮關鍵作用的已發展經濟體,政府負債正經歷前所未有的成長。

若再不加以控制,一旦發生主權違約,其後果將較發展中國家更不堪設想。

以中央政府債務占國民生產毛額(GDP)百分比來衡量政府財務槓桿,〔表1〕顯示,全球政府債臺高築乃冰凍三尺,非一日之寒。

根據國際貨幣基金(IMF)估計,2007年至2009年全球金融危機、2010至2015年歐洲金融危機,乃至2020及2021年COVID-19危機所衍生的擴張性財政政策,導致無論是已開發國家或者是開發中國家,政府債務槓桿飆升,僅歐元區和歐盟2010年代後期較之前其債務略微減少。

一般而言,已開發國家由於立國時間較久,舉債較為容易,債務槓桿較高。

 

 
各國債臺高築 台灣逆勢下降
 
〔表2〕顯現大多數國家在2010年代後半期兩次危機之間的空檔,並沒有適切的韜光養晦,修復財政平衡,為應對可能的下一輪衰退創造足夠的舉債空間。

與全球和歐洲金融危機期間的高峰相比,到2019年,只有德國、冰島、愛爾蘭、馬爾他、挪威、瑞典、瑞士和荷蘭改善了債務比率,少數國家(例如德國和馬爾他)尚低於金融危機前的水準。

歐洲以外的國家,僅以色列和台灣的表現相對較佳。

 


自2020年起,各國政府為挽救受疫情拖累的經濟,因應稅收大幅衰減,普遍以舉債來支應挽救經濟的大幅開銷,造成各國政府財政重大的挑戰。

毫無意外地,大部分的國家2020年底舉債幅度均較2019年同期為高,扣除極端值國家像委內瑞拉(政府負債年上升117%),全球政府債務平均年度增幅約為該國國民生產毛額的12%,其幅度超越2008年至2009年金融海嘯所上升的平均9%。

政府債務過高,將會增加主權違約的風險。

比較2019年到2021年政府財務槓桿,美國上升24.8%、歐元區14.1%、英國23%、日本21%、加拿大31%,連中國都增加9.8%。

在全球一片債臺高築中,台灣則逆勢下降5.5%,在2021年底預期為27%,而與科威特並列為全世界主要經濟體中極少數不增反減的國家,不僅跌幅為榜首,且負債比例遠低於亞洲鄰國,包括中國(66.8%)、日本(257%,居已開發國家榜首)、南韓(51.3%)以及新加坡(137.9%),表現亮眼。

 
憂歐元區國家重蹈金融危機覆轍

 
過去因為政府財政不良造成金融危機的國家,在這波舉債風潮中,也是屬於債務成長最快的一群。

比較各國政府財務槓桿變化,也可看出各國回應疫情衝擊之經濟政策成效,以及各國財政紀律之品質。

例如2010年南歐諸國因政府雇員退休福利豐厚,食眾生寡導致寅吃卯糧,歐元區經濟較佳國家不得不出手救援。

目前根據政府財務槓桿由2019年起成長速度,該地區依序為希臘的26%(2021年底為206%)、西班牙的24.5%(120%)、賽普勒斯的24%(118%)、義大利的21%(156%)以及葡萄牙的17%(134%)。

債務增加速度不僅遠遠高於世界平均,以全球而言,亦屬於政府負債高成長的地區。

這些歐元區國家勢必牽動整個歐洲巨大的經濟體,是否會重蹈金融危機覆轍,值得注意。

惟2021年後因經濟反彈成長,各國政府財務槓桿上升幅度可望縮小,但以政府負債絕對金額而言,都已逼近或刷新歷史紀錄。

以美國而言,聯邦政府債務餘額截至2021年12月底累積達28兆4,000億美元,而此數目還不包括2兆美元的州及地方政府債務。

美國聯邦政府財務槓桿比率已經超越1946年第二次世界大戰結束時的119%,達2021年底的133%。

而此比率自1950年代到1980年代初長期維持在35%到60%之間。

即使2008年金融海嘯之後,聯邦政府投入大量資金維持金融市場及不動產市場流動性,2012年政府財務槓桿也「只有」約100%。2008年同時期,歐洲聯盟政府財務槓桿則為86.4%,至2021年底已成長為93.1%,政府負債總額11兆8,000億歐元(約合13兆5,000億美元)。

在歷史上,任何一個國家主權違約,即使是小國,也會大幅衝擊國際市場。

過去墨西哥(1982年)、俄羅斯(1998年)、阿根廷(2001年)以及歐洲諸國(2009到2010年希臘、愛爾蘭、義大利、西班牙和葡萄牙所謂的歐豬五國)主權債務危機的殷鑑不遠。

以近來美國政府債務議題為例,自1960年以來,美國國會78次通過永久提高或暫時延長限制調整債務上限,避免主權違約,但也造成極大的市場及政策不確定性。

此外,因經濟重啟所造成嚴重的通貨膨脹,對美國聯邦儲備體系若要繼續實行擴張性金融政策有所掣肘,後續發展值得緊密觀察。

 
維持財政紀律 台灣信用評等表現亮眼

 
中央政府舉債是影響該國信用評等的重要因素。

由於中央政府債務工具的利率,為金融市場基本借貸訂價的指標,因此主權信用評等的高低,則決定該國融資成本,對企業價值影響甚鉅。

以標準普爾(Standard and Poor's)信用評等而言,2021年12月止全球只有11個國家享有最高等級AAA的信用評等,除了加拿大、澳大利亞及新加坡外,德國儼然已成歐洲的中心並兼經濟穩定成長的力量,其他均為歐洲寡民小國,例如盧森堡、荷蘭、挪威、瑞典、芬蘭、瑞士、列支敦士登以及丹麥,政府負債比率亦大多屬較低。

美國的信用評等(AA+)雖稍次,但因經濟體甚大,而且發行的貨幣廣被接受為國際貿易與金融交易的媒介,使美元支付的國債(國庫券、國庫公債)甚至可當作外匯儲備,也給了美國財政部發債較大的彈性。

台灣(AA正向展望)在印亞太區域當中,屬於信用評等最佳的國家之一,尚優於區域最大的兩經濟體:中國與日本(兩者皆為A+),再次顯示維持政府財政紀律的重要性。

較高的國家主權信用,對提升外國法人機構投資興趣,降低本國企業融資成本,維持產業競爭力,有相當大的助益。

就跨國比較而言,美國政府債務槓桿,較經濟發展最接近的歐元區、英國及加拿大已高出一截。

由於自2021年中起,美國國內通膨嚴重,聯邦儲備體系勢必升息因應,而聯邦政府財政支出加重,可能迫使增加舉債。

另外,美國財政部發行的債券之利率為全球金融市場指標,影響各種資產的訂價甚大,且牽動匯率的變化以及國際貿易條件,值得投資人與政府相關單位緊密觀察。



 ►►本文作者為美國東北大學財務金融系教授
 
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